Pendant longtemps, sanctionner une matière première signifiait avant tout lui fermer les grands marchés où elle pouvait être vendue, financée et transformée en liquidités. L’or russe montre aujourd’hui les limites de cette logique. Quatre ans après son exclusion des principales places occidentales, le métal n’a pas disparu du commerce mondial. Il a changé de route.

Et cette route mène de plus en plus vers Hong Kong.

Au cours des sept premiers mois de 2026, le territoire a importé près de 100 tonnes d’or en provenance de Russie, selon les données douanières hongkongaises rapportées par le Financial Times. Le volume est presque trois fois supérieur à celui enregistré sur la même période de 2025 et constitue déjà un record. Depuis 2022, les entités hongkongaises auraient acheté quelque 35 milliards de dollars d’or russe.

Pris isolément, ces chiffres pourraient être interprétés comme une nouvelle étape dans la réorientation commerciale engagée par Moscou après l’invasion de l’Ukraine. Mais quelque chose de plus profond se produit simultanément. Hong Kong ne se contente plus d’importer davantage d’or. La ville construit l’infrastructure nécessaire pour devenir l’un des principaux endroits d’Asie où ce métal pourra être stocké, compensé, financé, livré et, peut-être progressivement, valorisé.

Le 7 juillet 2026, Hong Kong a ainsi lancé les opérations pilotes de son nouveau système centralisé de compensation et de règlement de l’or. La coïncidence entre ces deux phénomènes ne prouve pas que l’infrastructure a été construite pour les flux russes. Elle révèle néanmoins une transformation beaucoup plus importante du marché mondial de l’or : des circuits commerciaux nés sous la pression des sanctions commencent à rencontrer des infrastructures financières asiatiques conçues pour durer.

L’or qui ne pouvait plus aller à Londres

Lorsque les pays du G7 ont décidé en 2022 d’interdire l’importation d’or russe nouvellement extrait, ils s’attaquaient à une source importante de revenus extérieurs pour Moscou. Les États-Unis ont interdit l'importation d'or russe en juin 2022. Le Royaume-Uni a adopté un régime particulièrement large : l’interdiction britannique porte sur l’or originaire de Russie exporté après le 21 juillet 2022 et couvre également certains produits transformés dans des pays tiers lorsqu’ils incorporent cet or.

La décision avait une portée symbolique, mais surtout financière. Londres demeure le centre historique du marché international des lingots, autour duquel se concentrent une partie considérable des activités de négoce, de raffinage, de stockage et de financement. Couper l’or russe de cet écosystème revenait donc à lui retirer l’accès à l’un des mécanismes les plus efficaces de transformation d’un actif physique en liquidité internationale.

Mais une interdiction occidentale n’est pas une interdiction mondiale.

Les producteurs russes se sont progressivement tournés vers les Émirats arabes unis, la Turquie, la Chine et Hong Kong. Le métal pouvait ainsi continuer à être exporté, acheté et éventuellement réacheminé vers d’autres marchés, tant que les acteurs concernés n’étaient pas soumis aux juridictions interdisant ces opérations.

Hong Kong possède ici une caractéristique décisive. La région administrative spéciale n’a pas adopté les sanctions occidentales contre l’or russe. Elle reste par ailleurs l’un des principaux centres financiers mondiaux et constitue une interface exceptionnelle entre la Chine continentale et les marchés internationaux.

Pour la Russie, cette combinaison est difficilement remplaçable.

De la déviation commerciale au corridor

Dans les premières années suivant 2022, les nouvelles routes de l’or russe pouvaient encore être considérées comme une géographie de substitution. Londres disparaissait ; Dubaï, Istanbul, Hong Kong et différents intermédiaires asiatiques prenaient sa place.

Les données de 2026 suggèrent désormais autre chose.

Près de 100 tonnes en sept mois ne représentent plus un flux marginal cherchant ponctuellement une juridiction accommodante. Hong Kong absorbe désormais en quelques mois des volumes qui auraient auparavant représenté une année entière de commerce. Le Financial Times rapporte également qu’une grande partie du métal entrant à Hong Kong finit par rejoindre la Chine continentale.

La géographie des sanctions commence ainsi à produire sa propre infrastructure.

Le mouvement est d’autant plus significatif que Pékin poursuit simultanément une politique visant à renforcer le rôle de Hong Kong dans le commerce international de l’or.

Le 7 juillet, le gouvernement hongkongais a mis en service à titre expérimental son nouveau système central de compensation et de règlement. Administré par la Hong Kong Precious Metals Central Clearing Company, société entièrement détenue par le gouvernement, il permet d’enregistrer et de régler les transactions bilatérales et de gré à gré sur l’or.

Un registre central suit les règlements, les transferts et les soldes des banques participantes. Bank of China (Hong Kong) a été désignée comme institution de règlement et comme coffre agréé. Le conseil d’administration rassemble les autorités hongkongaises, les régulateurs, le Shanghai Gold Exchange et onze grandes banques internationales et chinoises.

Cette liste mérite attention. Elle comprend notamment HSBC, JPMorgan, Citi, UBS, Standard Chartered, Bank of China, ICBC et China Construction Bank. Il ne s’agit donc pas de la naissance d’un marché parallèle coupé du système financier mondial. Au contraire, Hong Kong cherche précisément à combiner sa relation privilégiée avec la Chine continentale et son intégration profonde dans la finance internationale.

C’est cette ambiguïté qui rend son rôle particulièrement puissant.

Hong Kong et Shanghai se rapprochent

Le dispositif va également bien au-delà de la compensation.

En parallèle de son lancement, Hong Kong a ouvert la première phase de « Delivery Connect » avec le Shanghai Gold Exchange. Le mécanisme permet aux participants de transférer physiquement leur or entre les infrastructures de Hong Kong et celles liées au marché de Shanghai. HSBC, Bank of China (Hong Kong) et ICBC Asia ont participé aux premières opérations de transfert.

Autrement dit, deux bassins de liquidité physique qui étaient encore largement distincts commencent à être reliés.

Hong Kong veut également augmenter considérablement ses capacités de stockage. La Hong Kong Precious Metals Central Clearing Company évoque un objectif supérieur à 2 000 tonnes dans les trois prochaines années. Les autorités développent parallèlement de nouveaux produits financiers sur l’or, cherchent à améliorer les capacités locales de raffinage et ont lancé avec Bloomberg un indicateur de prix spécifique à Hong Kong, le HAU.

Chaque mesure paraît technique lorsqu’elle est observée séparément.

Ensemble, elles dessinent une ambition beaucoup plus vaste : construire toute la chaîne de valeur d’un grand centre international de l’or.

Le métal doit pouvoir arriver à Hong Kong, y être stocké, transféré, utilisé pour régler des transactions, intégré dans des produits financiers et circuler entre Hong Kong et Shanghai sans devoir repasser par les infrastructures historiques occidentales.

La Russie n'est pas la raison officielle de cette architecture. Mais elle pourrait en devenir l'un des premiers grands bénéficiaires commerciaux.

L’or comme liquidité géopolitique

Pour Moscou, l’intérêt de l’or dépasse sa seule valeur d’exportation.

Un baril de pétrole dépend d’une chaîne complexe : navires, assureurs, terminaux, pipelines, raffineries et systèmes de paiement. Chacun de ces intermédiaires peut devenir un point de pression pour les sanctions.

L’or possède une autre géométrie.

Sa valeur est extraordinairement concentrée. Des centaines de millions de dollars peuvent être transportées sous un volume physique relativement réduit. Une fois livré dans une juridiction disposée à le recevoir, le métal peut être vendu, conservé comme réserve, utilisé comme collatéral ou transformé en liquidités.

Il constitue donc un actif particulièrement adapté à un monde où l’accès aux infrastructures financières devient lui-même un instrument géopolitique.

Cela explique également pourquoi Washington s’est intéressé aux réseaux facilitant la commercialisation de l’or russe.

En juin 2024, le Trésor américain a sanctionné un réseau qu’il accusait d’avoir blanchi les revenus d’un producteur russe d’or déjà désigné. Selon Washington, plusieurs sociétés hongkongaises étaient utilisées pour acheminer les paiements issus des ventes vers le système financier russe. VPower Finance Security Hong Kong Limited participait notamment au transport de l’or d’origine russe.

D’autres mesures américaines ont ensuite visé des réseaux utilisant des sociétés de Hong Kong et des Émirats arabes unis pour convertir les revenus de l’or russe en monnaies fiduciaires ou en cryptoactifs.

Mais il faut précisément distinguer deux phénomènes.

Les opérations impliquant des personnes sanctionnées ou organisées dans le but de dissimuler l’origine des fonds relèvent des mécanismes classiques de contournement de sanctions.

L’importation d’or russe par une entreprise de Hong Kong qui n’est pas soumise à ces interdictions n’est pas, en elle-même, une opération clandestine.

Cette distinction juridique est essentielle. La montée des flux russes vers Hong Kong ne signifie pas que 100 tonnes d’or auraient été « blanchies » ou illégalement introduites dans le système financier international. Elle montre quelque chose de plus structurel : lorsqu’un groupe de pays ferme son marché, d’autres marchés peuvent continuer à exister et finir par développer leurs propres institutions.

La limite géographique des sanctions

Les sanctions occidentales reposent sur une puissance financière considérable, mais cette puissance possède une frontière.

Washington peut interdire aux personnes américaines d’acheter de l’or russe. Londres peut empêcher l’entrée au Royaume-Uni de métal russe, y compris dans certaines circonstances lorsqu’il a été transformé dans un pays tiers. Les institutions financières exposées aux États-Unis ou au Royaume-Uni doivent également examiner soigneusement leurs contreparties et leurs transactions.

Mais ces règles ne transforment pas automatiquement toute transaction asiatique impliquant de l’or russe en opération interdite.

C’est précisément là que réside le problème stratégique.

Les sanctions peuvent fermer une juridiction. Elles peuvent augmenter le coût d’une transaction. Elles peuvent exclure certains intermédiaires. Elles peuvent rendre le financement et le transport plus complexes.

Il leur est beaucoup plus difficile d’empêcher l’apparition d’une autre infrastructure économique lorsqu’un volume suffisant de transactions justifie sa création.

Le paradoxe commence alors à apparaître.

Plus les sanctions occidentales rendent certaines routes commerciales inutilisables, plus elles donnent aux acteurs exclus une raison de construire d’autres routes. Et plus ces nouvelles routes deviennent importantes, plus il devient économiquement rationnel de leur fournir des infrastructures permanentes.

L’instrument conçu pour isoler peut ainsi contribuer, à long terme, à organiser une partie de l’espace situé hors de son périmètre.

Ce n’est pas encore la fin de Londres

Il serait toutefois prématuré d’annoncer une division complète du marché mondial de l’or entre un système occidental et un système asiatique.

Londres conserve une profondeur de marché, un réseau institutionnel et un rôle dans la formation des prix sans équivalent. Les standards internationaux utilisés à Hong Kong témoignent eux-mêmes de cette interdépendance. Le nouveau système hongkongais accepte notamment des lingots répondant à des normes internationales et son conseil réunit plusieurs des plus grandes banques occidentales de la planète.

Hong Kong ne construit donc pas une forteresse financière chinoise hermétiquement séparée du reste du monde.

La stratégie est plus subtile.

La ville cherche à conserver les avantages de la finance mondiale tout en renforçant son intégration avec le système financier chinois.

C’est précisément ce qui pourrait lui permettre de devenir un pivot.

Le Shanghai Gold Exchange apporte l’accès au marché chinois. Hong Kong apporte la convertibilité, l’infrastructure financière, la logistique et une communauté bancaire internationale. La Russie apporte désormais un volume important de métal cherchant des débouchés en dehors des marchés occidentaux.

Ces trois éléments n’étaient pas conçus pour fonctionner ensemble.

Ils commencent pourtant à former un système.

Deux marchés, ou deux centres de gravité

La véritable conséquence de la guerre économique déclenchée depuis 2022 pourrait alors ne pas être la naissance soudaine de deux marchés mondiaux étanches.

Elle pourrait être plus progressive.

Pendant plusieurs décennies, la mondialisation financière avait concentré une grande partie des fonctions essentielles autour d’un nombre relativement limité de centres : Londres pour l’or, New York pour le dollar et les marchés de capitaux, quelques grands hubs européens et asiatiques pour le reste.

Les sanctions contre la Russie ont montré la puissance de cette concentration.

Elles ont également montré son coût pour ceux qui craignent de pouvoir un jour en être exclus.

La Chine n’a pas besoin de remplacer Londres demain pour modifier cet équilibre. Il lui suffit de disposer progressivement d’un écosystème dans lequel davantage de transactions peuvent être réalisées sans passer systématiquement par Londres.

Le lancement d’un système central de compensation, le rapprochement avec Shanghai, l’expansion des capacités de stockage et l’augmentation spectaculaire des importations d’or russe appartiennent à des processus différents.

Mais ils convergent.

Et lorsque des flux commerciaux suffisamment importants rencontrent une infrastructure financière capable de les absorber, les détours finissent parfois par devenir des routes.

Hong Kong pourrait être en train d’en construire une.

Sources principales

Financial Times, données douanières de Hong Kong relatives aux importations d’or russe, septembre 2026.

Hong Kong Financial Services and the Treasury Bureau, lancement du Hong Kong Gold Central Clearing and Settlement System, 7 juillet 2026.

Hong Kong Precious Metals Central Clearing Company, documentation institutionnelle sur le système de compensation, son organisation et les capacités de stockage.

RTHK, lancement du système de compensation et connexion avec le Shanghai Gold Exchange, 7 juillet 2026.

U.S. Department of the Treasury, sanctions relatives aux réseaux de commercialisation et de monétisation de l’or russe, juin 2024.

UK Government, Russia Sanctions Statutory Guidance et Notice to Importers 2953.